Xác định giá trị doanh nghiệp nhà nước cho mục đích cổ phần hóa tình huống Công ty trách nhiệm hữu hạn thuốc lá Hải Phòng

Abstract

Xác định giá trị doanh nghiệp nhà nước (DNNN) là khâu quan trọng ảnh hưởng tới sự thành công của chương trình cổ phần hóa (CPH). Kết quả xác định giá trị DNNN thường gây tranh cãi, đặc biệt là những DNNN có kết quả kinh doanh tốt, được thừa hưởng những lợi ích/tài sản vô hình từ cơ chế đặc thù của nhà nước như quyền sử dụng đất, giấy phép kinh doanh ngành có rào cản gia nhập ngành cao, hạn ngạch, thương hiệu, các mối quan hệ kinh doanh đặc biệt, v.v. Thực tế hiện nay ở Việt Nam, phương pháp tài sản thường được các tổ chức tư vấn sử dụng khi định giá các DNNN có đặc điểm nói trên, trong đó có công ty Thuốc lá Hải Phòng (HPTC) – một DNNN sản xuất thuốc lá đang thực hiện CPH. Qua tình huống xác định giá trị HPTC, luận văn đã so sánh, phân tích và chỉ ra những điểm bất hợp lý của các phương pháp định giá theo văn bản hiện hành và ưu nhược điểm của các phương pháp theo thông lệ quốc tế khi áp dụng cho những DNNN có đặc điểm nêu trên. Khi áp dụng định giá HPTC, phương pháp tài sản cho thấy sự không phù hợp khi ước tính giá trị thương hiệu 20 năm của HPTC bằng 0, các tài sản vô hình và lợi thế thương mại mà DNNN được hưởng không được ghi nhận và không có cơ sở để ước tính nguyên giá hoặc giá trị thị trường do không tồn tại thị trường mua-bán. Kết quả ước tính giá trị và phân tích độ nhạy của HPTC cho thấy, trong kịch bản xấu nhất có tốc độ tăng trưởng ổn định thấp hơn lạm phát, giá trị ước tính theo phương pháp chiết khấu ngân lưu (DCF) vẫn cao hơn so với sử dụng phương pháp tài sản theo Thông tư 127/2014/TT-BTC (TT127) cộng thêm giá trị quyền thuê đất với giả định đất được giữ nguyên trạng sau CPH. Qua nghiên cứu, luận văn đưa ra 5 gợi ý chính sách sau: (1) cần mở rộng quy định định giá cho các tài sản vô hình (TSVH) khác chưa được hạch toán trong sổ sách kế toán và thực hiện đánh giá lại giá trị TSVH thay vì sử dụng giá trị còn lại trên sổ sách nếu việc đánh giá theo giá thị trường lại là khả thi. (2) cần xem xét lại phương pháp ước tính giá trị thương hiệu dựa trên chi phí đầu tư thương hiệu 5 năm; (3) phương pháp DCF tuy không phải phương pháp hoàn hảo nhưng lại là phương pháp hợp lý nhất đến thời điểm hiện tại, có thể sử dụng để ước tính giá trị nội tại của DNNN có kết quả kinh doanh tốt, tiềm năng tăng trưởng cao, sở hữu nhiều TSVH và có thể tiếp tục duy trì, khai thác lợi thế này sau CPH. Kết quả của phương pháp DCF nên được sử dụng làm căn cứ tham khảo hỗ trợ cho việc ra quyết định thay vì là một mức giá bán mục tiêu cứng nhắc. Phương pháp tài sản với ưu điểm về tính trực quan có thể sử dụng kết hợp làm giá trị tham chiếu chặn dưới cho giá bán cổ phần; (4) không nên đặt ra các quy định cứng nhắc về giả định của phương pháp DCF, đây là công việc chuyên môn của tổ chức tư vấn; (5) cần bổ sung và thống nhất định nghĩa về “doanh nghiệp nhà nước” để tránh tạo ra kẽ hở trong việc triển khai thực hiện.